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和信投顾 :对IPO两种观点的基本研究与分析

2017-07-13 15:56 来源:网络整理 

  近个时期以来,每周新股IPO数量都有一定的变化,而本周则出现了9家的速度。从市场阶段性各方观点来看,两种对立的观点具有明显的不同, 一是以官方媒体为主的IPO不是市场下跌必然,“IPO常态化发行应有定力”,继续坚持常态化、寻找动态平衡的市场观点。二是以韩志国教授为主的停止发行,进行改革,让市场修养生息;从管理层角度与市场实际情况来看,近期IPO家数忽少忽多,也具有因素影响的体现。对于此,我们进行一个基本研究与分析。

  首次公开募股(Initial Public Offerings,简称IPO):是指一家企业或公司 (股份有限公司)第一次将它的股份向公众出售(首次公开发行,指股份公司首次向社会公众公开招股的发行方式)。从我国A股IPO市场变化来看,经历了九次的停停摆摆,其形成的市场影响非常明显,其在发展过程中也体现了多种变革,目前仍然面临一定的问题。

  表1:A股市场IPO历次暂停时间与空窗期情况

  

和信投顾 :对IPO两种观点的基本研究与分析




  注:和信研究依据中国证券市场IPO市场资料整理

  研究发现,历史上中国新股发行政策进行过的9次暂停政策变化中,每次变化都是出现在市场跌幅较大之时,并未完整的实现新股的优胜劣汰。在新股停停摆摆的政策变化过程中,新股被神秘化了,而每次新发行,总是会带来一波一个周期的炒作,之后再循环着炒作——推高市盈率——累积批量风险——重挫下跌——暂停发行-再启动等轨迹形态,很显然,非常多的新股在产业与行业上与行业内的企业对比上,业绩与估值并不占优势,但市场炒作形成了过高估值,一旦炒作过后累积下跌,则形成新的循环轨迹格外明显。

  图1:2008年以来IPO家数变化情况(单位:家)

  

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  注:信息来源于WIND资讯 和信投顾(2017年为1-7月13日数据)

  对比成熟市场来看,新股的破发与上涨体现的是分化特征,新股当日破发的个股案例在国际市场上非常常见,而中国股票市场上新股本身发行PE23倍顶格的情况下,首日44%上涨,然后在44%上涨的基础上,再来数个甚至10多个涨停,然后形成百倍PE风险后,不断回落,这是交易机制与对冲机制不完善所致,国际上香港、美国新股上市首日与老股票同一规则,即T+0与无涨跌幅限制,多空博弈破发还是上行,则取决于市场力量与机制。在现实情况来看,同一家公司在A股上市公司能够体现较大的市场升幅,但如果在香港市场同类公司并不是如此好运,因为成熟与理性、机制的对冲往往是理性的,破发也不论你是国字头还是民字号。比如2016年9月登陆香港市场的邮储银行,上市时虽然有托市机构维持短期,但在上市10个交易日后,依然出现大幅度破发,后经历市场多空博弈,目前回到发行价附近等。

  世界主要资本市场IPO发行与上市过程显示:由于市场化的交易规则与投资人的理性程度,发行市盈率相对合理,新股登陆市场后,其并不会出现惊人表现,因为机构定价与市场发行的估值已发映了当前发行股价或公司基本情况,而上市后的多空争夺则取决于市场交易者的态度,之后则取决于业绩与投资回报等因素变化,因此新股破发较为常见。日前A股市场新股顶格23倍PE发行后依然秒停加板停的上涨,不分质地的将新股推向百倍甚至更高市盈率的情况将难以持久或累积巨大的长期风险。从目前A股市场来看,假设一家企业IPO发行PE值约23倍,而未来三年公司的净利润会以30%的增速增长。也就是说,股民以23倍左右的PE长期持有,未来或有一定的收益率。然而,该股上市后由于首日交易制度的非对等性,得到了热炒,PE值飙升至50倍甚至百倍以上的估值水平,严重透支了企业的增长预期,那么这种拔苗助长式的发展则可能累积长期风险,并且伴有体量特点。

  综上所述,目前结合市场现状及形成的A股IPO两种不同观点,实际上均有其内在逻辑,前者是对市场形成过多累积风险、机制因素及供求关系的角度来进行展开;后者则是一个坚持不易暂停,坚持发展的角度来推理。但从市场角度来看,我们认为,IPO目前所形成的问题依然没有解决或正常化,特别是高估值与首日上市非对等交易等机制方面的问题,同时,退市制度没有跟上,这在某种程度上造成了市场只进不出,利益输送、恶性融资及部分相关上市公司圈钱不回报等问题的现实性,因此,如果要坚持IPO常态化,一方面要体现参与市场所有市场机构的透明度,完善市场机制与交易对等机制等环节;同时,控制好发行节奏,对于退市窗口也须及时跟上,形成优胜劣汰的机会与风险对冲。

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